首單”PPP資產(chǎn)證券化“成色不足” 2年穩(wěn)健經(jīng)營指標(biāo)門檻難跨
“報價系統(tǒng)的PPP資產(chǎn)證券化，不屬于發(fā)改委和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文監(jiān)管框架下的資產(chǎn)證券化。聯(lián)合發(fā)文是針對發(fā)改委推薦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的綠色通道制，是針對符合特定PPP項(xiàng)目開展證券化的鼓勵和激勵措施。考慮PPP證券化啟動初期的從嚴(yán)要求以及規(guī)則統(tǒng)一，證監(jiān)會后續(xù)會考慮對報價系統(tǒng)常規(guī)證券化審查規(guī)則進(jìn)行一定指導(dǎo)調(diào)整?！弊C監(jiān)會債券監(jiān)管處副處長閆云松在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者采訪時表示。
在市場翹首以盼首單PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化究竟花落誰家之時，2月3日，“太平洋證券新水源污水處理服務(wù)收費(fèi)收益權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計劃”（下稱“新水源PPP資產(chǎn)支持專項(xiàng)計劃”）在機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報價與服務(wù)系統(tǒng)（下稱“報價系統(tǒng)”）成功發(fā)行，成為市場首單落地的PPP資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，為國內(nèi)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的深化發(fā)展提供了極強(qiáng)的借鑒意義。
鑒于首單可能帶來的示范效應(yīng)，消息一出，該產(chǎn)品便備受市場關(guān)注。但據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者多方采訪得知，“新水源PPP資產(chǎn)支持專項(xiàng)計劃”的“首單”，更應(yīng)稱為PPP證券化的“另類途徑”。
“首單”另類途徑實(shí)現(xiàn)
據(jù)悉，新水源PPP資產(chǎn)支持專項(xiàng)計劃發(fā)行總規(guī)模為8.4億元，其中優(yōu)先級8億元，次級0.4億；發(fā)起人為新疆昆侖新水源科技股份有限公司，計劃管理人則由太平洋證券擔(dān)任。
納入基礎(chǔ)資產(chǎn)的甘泉堡工業(yè)園區(qū)污水處理PPP項(xiàng)目隸屬于烏魯木齊昆侖環(huán)保集團(tuán)有限公司PPP項(xiàng)目，是烏魯木齊市先行嘗試的少數(shù)PPP項(xiàng)目之一，后者則已納入財政部公布的PPP項(xiàng)目庫。
此外，甘泉堡工業(yè)園區(qū)污水處理PPP項(xiàng)目嚴(yán)格履行了項(xiàng)目識別、項(xiàng)目準(zhǔn)備、項(xiàng)目采購、項(xiàng)目執(zhí)行和項(xiàng)目移交的全流程，并于2016年1月8日投入正式運(yùn)營，特許經(jīng)營期為自污水處理項(xiàng)目通過環(huán)保驗(yàn)收日起28年。
在市場人士看來，前述信息已足以說明，該單產(chǎn)品并非市場翹首以盼的“首單”PPP資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，應(yīng)當(dāng)僅僅歸為傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化的一單普通產(chǎn)品。
“首先，發(fā)改委和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文，下發(fā)單位是各地證監(jiān)局、兩個交易所等，并未對報價系統(tǒng)下發(fā)?！北本┮晃徊辉妇呙娜藤Y產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)人士對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者說，“其次，項(xiàng)目本身要有2年運(yùn)營時間，這個硬性指標(biāo)并未達(dá)到?！?/span>
2016年12月26日，證監(jiān)會與發(fā)改委聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作（PPP）項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》（下稱《通知》）。其中“明確重點(diǎn)推動資產(chǎn)證券化的PPP項(xiàng)目范圍”的條件之一即：“項(xiàng)目已建成并正常運(yùn)營2年以上，已建立合理的投資回報機(jī)制，并已產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流”。
來自監(jiān)管層的說法，也表明該首單PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)品成色不夠足。
“報價系統(tǒng)此單證券化是企業(yè)與中介機(jī)構(gòu)自發(fā)的合作，其推動迅速本身也是PPP項(xiàng)目證券化市場逐步活躍的體現(xiàn)，但報價系統(tǒng)的PPP資產(chǎn)證券化，不屬于發(fā)改委和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文監(jiān)管框架下的資產(chǎn)證券化。聯(lián)合發(fā)文是針對發(fā)改委推薦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的綠色通道制，是針對符合特定PPP項(xiàng)目開展證券化的鼓勵和激勵措施?？紤]PPP證券化啟動初期的從嚴(yán)要求以及規(guī)則統(tǒng)一，證監(jiān)會后續(xù)會考慮對報價系統(tǒng)常規(guī)證券化審查規(guī)則進(jìn)行一定指導(dǎo)調(diào)整。”
“這本來就是個正在做的項(xiàng)目，只是PPP資產(chǎn)證券化這個概念出來后，往這個方向上靠，因?yàn)橐坏讍巍檬郑瑢罄m(xù)的業(yè)務(wù)會很有幫助。”前述券商資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)人士對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者說，“這應(yīng)該就只是一個個案?！?/span>
“2年運(yùn)營時間”門檻較高
閆云松表示，在《通知》推出之前，證監(jiān)會在PPP資產(chǎn)證券化推動過程中已經(jīng)做了大量的研究與鋪墊工作，《基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單》、《資產(chǎn)證券化監(jiān)管問答》中均為PPP證券化預(yù)留了拓展空間及路徑。由于PPP本身創(chuàng)新性以及市場認(rèn)知度提升需要過程，PPP證券化一直未能實(shí)現(xiàn)突破。
“發(fā)改委與證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文的本意，是在支持PPP證券化的同時，為市場豎立標(biāo)桿與尺度，尤其在啟動之初，通過發(fā)改委對項(xiàng)目的優(yōu)選，建立PPP資產(chǎn)證券化良好的市場秩序與信譽(yù)，提升投資者接受度，通過證監(jiān)會、交易所集中監(jiān)管資源，以真實(shí)銷售、破產(chǎn)隔離為原則，優(yōu)化對PPP證券化的審查、發(fā)行效率，提升對PPP項(xiàng)目或資本參與方的服務(wù)與吸引力，形成整個市場的正向循環(huán)，大大提升實(shí)體經(jīng)濟(jì)資源、資金的配置效率?！遍Z云松這樣表述。
無論“首單”花落誰家，在監(jiān)管政策加持的背景下，多數(shù)市場參與者看好PPP資產(chǎn)證券化的前景。但也有機(jī)構(gòu)提出，《通知》對PPP項(xiàng)目范圍的剛性限定，使得PPP資產(chǎn)證券化項(xiàng)目“比想象的難做一些”。
《通知》對PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化范圍的要求有四：一是項(xiàng)目已嚴(yán)格履行審批、核準(zhǔn)、備案手續(xù)和實(shí)施方案審查審批程序，并簽訂規(guī)范有效的PPP項(xiàng)目合同，政府、社會資本及項(xiàng)目各參與方合作順暢；二是項(xiàng)目工程建設(shè)質(zhì)量符合相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，能持續(xù)安全穩(wěn)定運(yùn)營，項(xiàng)目履約能力較強(qiáng)；三是項(xiàng)目已建成并正常運(yùn)營2年以上，已建立合理的投資回報機(jī)制，并已產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流；四是原始權(quán)益人信用穩(wěn)健，內(nèi)部控制制度健全，具有持續(xù)經(jīng)營能力，最近三年未發(fā)生重大違約或虛假信息披露，無不良信用記錄。
“第一個條件會篩掉很多PPP項(xiàng)目，因?yàn)槟壳笆袌錾嫌胁簧倜鞴蓪?shí)債的假PPP，不少項(xiàng)目也私下里約定固定回報等?！鼻笆鲑Y產(chǎn)證券化從業(yè)人士對記者表示。
但這個條件并不是最嚴(yán)苛的那個。
“要求‘正常運(yùn)營2年以上’這個條件約束應(yīng)該是最嚴(yán)的。”上海一位從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的律師對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示，現(xiàn)金流的持續(xù)穩(wěn)定，“可能很難直接客觀地判斷出來，但運(yùn)營時間則是一個硬性指標(biāo)”。
閆云松則認(rèn)為，傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施從竣工到可以開展證券化，需要經(jīng)過試運(yùn)行、工程質(zhì)量檢驗(yàn)、現(xiàn)金流測算等復(fù)雜環(huán)節(jié)，尤其是面向資本市場，更需要可靠的財務(wù)數(shù)據(jù)與基礎(chǔ)資產(chǎn)安全的保障，因此需要一定的運(yùn)營期進(jìn)行評估分析，同時通過較長的運(yùn)行期限，有效檢驗(yàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)業(yè)績，對于防范道德風(fēng)險，避免傳統(tǒng)城投債模式變異為通過資產(chǎn)證券化融資提供嚴(yán)密的防火墻。
除了入圍門檻外，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化還將面臨諸多市場考驗(yàn)。
招商證券電力公用事業(yè)研究團(tuán)隊近期研報指出，全國乃至全球目前面臨加息的大背景，而政府類收益項(xiàng)目，一般利率水平較低；如何在加息背景下來完成一些利率比較低的項(xiàng)目的資金匹配，將是PPP項(xiàng)目的一個重點(diǎn)考慮方向。
該團(tuán)隊進(jìn)而認(rèn)為，未來其他類的低收益率或非穩(wěn)定運(yùn)營類的PPP項(xiàng)目，如何進(jìn)行資產(chǎn)證券化以降低資金成本，或?qū)Q定未來PPP行業(yè)走向。